栏目制作和广告毛利率下降拖累公司业绩增长

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估值与评级:估算2015年、2016年、2017年eps为049元、0.63元、0.80元,对应当前31.46元的股价pe分别为63.6倍、50.2倍、39.1倍我们认为,公司在抓紧自身“内容为王”经营理念的同时积极拓展渠道资源,另一方面加速产业链延伸、外延式发展动力强劲,首次给予光线传媒“买入”评级,目标价37元

图1:2008年到2014年公司的销售收入及增速(万元)图2:2014年公司的主营构成数据来源:wind,西南证券数据来源:wind,西南证券栏目制作和广告的毛利率快速下降导致利润增速远低于收入增速我们认为,利润增速远低于收入增速的原因是因为毛利率下降光线传媒2014年实现营业收入12.18亿,营业成本7.39亿,毛利率为39.32%,较2013年46.29%的水平下降约7个泰国影视广告分析百分点导致光线传媒毛利率大幅度下降的原因是栏目制作和广告在营业收入之中的比例上升,但毛利率却快速下降收入占比由2013年的36%上升至2014年的39%,而栏目制作和广告的毛利率在2014年仅有10%,该指标在2013年为47%,且过去5年均保持40%以上的水平这就是导致光线传媒在2014年无论是毛利率还是净利率较2013年均有明显下滑的主要原因

风险提示:电影票房或不达预期、新传媒模式或低于预期

指标/年度2014a2015e2016e2017e营业收入(百万元)1218....70增长率34.72%40.00%29.04%40.00%归属母公司净利润(百万元)329.33557.86706.32908.05增长率0.42%69.39%26.61%28.56%每股收益eps(元)0.290.490.630.80净资产收益率roe10.84%10.01%11.49%13.20%pe107.7263.5950.2239.07pb10.936.085.534.94数据来源:wind,西南证券西南证券研究发展中心分析师:熊莉执业证号:s002电话:023-邮箱::刘言电话:023-邮箱::西影视后期制作行业南证券基础数据总股本(亿股)11.28流通a股(亿股)5.3152周内股价区间(元)17-36.99总市值(亿元)354.97总资产(亿元)49.84每股净资产(元)3.12相关研究-50%0%50%100%150%14-414-614-814-1014-1215-2沪深300光线传媒股票报告网整理http://光线传媒2014年年报点评请务必阅读正文后的重要声明部分1一、2014年经营稳健光线传媒作为国内电影、电视剧、栏目制作的领先者之一,在2014年经营稳健:全年实现营业收入12.18亿元,同比去年增长34.72%;实现归属于母公司净利润3.29亿元,同比增长0.42%,实现每股收益约0.33元

光线传媒的收入主要来源有以下几个部分:

竞争加剧施压毛利率2014年,电视栏目、尤其是综艺节目的竞争日趋激烈,其中不乏影响力极高的“中国好声音”、“爸爸去哪”、“快乐大本营”、“非诚勿扰”等,使得行业竞

未来前景广阔我们认为,影视动画学校2015年光线传媒将实现高速的增长,原因是:1,参与投资的电影有望获取50亿以上的票房;2,公司投资的标的将先后登陆资本市场,为公司带来巨大的投资收益;3,和阿里、360的合作将打开公司的业务空间,泛娱乐集团雏形已现

请务必阅读正文后的重要声明部分2015年04月16日证券研究报告年报点评光线传媒传媒买入(首次)当前价:31.46元目标价:37元电影业前景喜人、泛娱乐集团雏形已现事件:2015年4月16日,光线传媒公布了2014年公司年报,全年公司实现营业收入12.18亿,同比增长34.72%;实现归母净利润3.29亿,同比增长0.4%,实现eps为0.33元

电影业蓬勃发展2014年,光线传媒参与投资的电影获得了31.29亿的票房,占全国国产电影161亿票房的19.5%,行业继续领跑同时,光线传媒在票房分成上保持稳定,2014年票房分成约为20%,和影视行业会计准则过去公司的水平持平,显示公司的影视投资策略保持稳定2014年,导致光线传媒收入同比增长超过30%,但归母净利润几乎没有增长的原因是栏目制作和广告业务的毛利率出现了超预期的下滑,由过去的40%以上的水平跌落至10%左右,且栏目制作和广告业务在收入中的占比还有所上升,导致了公司整体毛利率由2013年的46%跌至2014年39%栏目制作和广告毛利率的下降主要是因为行业竞争加剧和新栏目处于培育期

电影项目实现收入6.46亿元,占营业收入的53%;电视剧项目实现收入3475万元,占营业收入的2.85%;栏目制作和广告项目实现收入4.76亿元,占营业收入的39.1%;动漫游戏项目实现收入5998万元,占营业收入的4.92%